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Depuis l’arrivée des ETF au comptant, le récit dominant tient en une phrase : Wall Street a pris le contrôle du bitcoin. Un rapport publié par la société américaine River vient contrarier cette lecture, en chiffrant ce qui dort en dehors des plateformes et des fonds cotés. Les portefeuilles non custodiaux concentreraient 13,83 millions de bitcoins, soit plus de 800 milliards de dollars au cours actuel.
Un portefeuille non custodial, c’est un portefeuille dont l’utilisateur détient lui-même les clés privées, sans intermédiaire pour les conserver à sa place. Les ETF et les trésoreries d’entreprises ou d’États, à l’inverse, immobilisent les bitcoins chez des dépositaires professionnels, et pèsent environ 300 milliards de dollars. La différence de nature compte autant que la différence de taille, puisqu’elle détermine qui peut réellement vendre, prêter ou immobiliser ces bitcoins. Que vaut au juste une estimation qui range dans une même catégorie l’épargnant prudent, la société non identifiée et le portefeuille dont la clé est perdue ?
Treize millions de bitcoins hors des plateformes
River Financial a bâti son estimation par déduction, en identifiant les adresses connues des exchanges, des ETF, des entreprises et des gouvernements, puis en classant le reste. Il reste 13,83 millions de bitcoins, une masse qui représente près de trois fois le stock détenu par la finance traditionnelle. Le rapport ne prétend pas nommer les propriétaires, seulement délimiter ce qui échappe aux bilans institutionnels.
Le chiffre de 65,9 % avancé par River se rapporte aux 21 millions de bitcoins qui pourront exister à terme, pas à l’offre déjà en circulation. Rapporté aux quelque 20 millions déjà minés, le poids réel de cette catégorie dépasse les deux tiers. La nuance a son importance quand on compare ce stock aux flux quotidiens des ETF, qui font l’actualité sans peser lourd dans l’inventaire.
La progression institutionnelle reste spectaculaire en rythme, et le retour des entrées sur les fonds cotés l’a montré cet été. Elle part simplement de très loin. Les 300 milliards de dollars logés dans les ETF et les trésoreries pèsent autant qu’une capitalisation moyenne du CAC 40, quand la masse détenue en direct dépasse celle de la plupart des grandes valeurs européennes.
Ce que ce chiffre ne dit pas
Une estimation obtenue par soustraction hérite de tout ce qu’on n’a pas su classer, et cette catégorie fourre-tout abrite plusieurs populations qui n’ont rien à voir entre elles.
- des adresses appartenant à des sociétés jamais identifiées par les outils d’analyse ;
- d’anciens services de conservation dont les adresses n’ont jamais été étiquetées ;
- des portefeuilles dont les clés sont définitivement perdues, estimés par River à 1,57 million de bitcoins ;
- des particuliers qui contrôlent effectivement leurs fonds, seule population que le titre du rapport met en avant.
Ce 1,57 million de bitcoins inaccessibles pèse à lui seul plus de 99 milliards de dollars au cours du moment. Ces jetons apparaissent toujours sur la blockchain et gonflent mécaniquement le stock hors plateformes, mais leurs propriétaires ne peuvent plus les vendre. Le phénomène rappelle les millions de bitcoins dormants dont la propriété se dispute en justice, et il déplace la question de la détention vers celle de la liquidité réelle.
Un flottant plus étroit qu’il n’y paraît
Les soldes conservés sur les exchanges baissent, signe que beaucoup d’acheteurs retirent leurs bitcoins une fois l’ordre exécuté. Tant qu’ils restent dans un portefeuille personnel, ces jetons ne peuvent être ni prêtés ni vendus par un intermédiaire, et n’alimentent plus les carnets d’ordres.
Plus de 12 millions de bitcoins n’ont pas bougé depuis au moins un an, et plus de 6 millions depuis cinq ans. L’offre réellement disponible à la vente est donc très inférieure au nombre de jetons minés, ce qui rend le marché sensible aux à-coups de demande. Une vague d’achats institutionnels rencontrant un flottant réduit amplifie les mouvements de prix dans les deux sens, comme l’accumulation discrète des gros portefeuilles l’a illustré début août.
Le risque ne disparaît pas, il change de main
Garder ses clés supprime le risque de faillite d’un dépositaire, celui qu’ont matérialisé Mt. Gox, Celsius, BlockFi puis FTX. Le contrepoids est immédiat : perdre ou exposer sa clé privée revient à perdre ses fonds, sans recours, sans service client, sans procédure de récupération.
L’actualité récente a rappelé que la barrière matérielle elle-même peut céder. La faille de génération des phrases secrètes sur Coldcard a coûté plus de 130 millions de dollars en quelques jours, d’après les estimations de Galaxy Research. Blockaid, société de surveillance qui travaille notamment avec MetaMask et Coinbase Wallet, chiffre à près de 75 % la part des pertes crypto du premier semestre 2026 imputable à des clés privées compromises.
Il y a une beauté dans le fait que personne d’autre ne puisse accéder à ces actifs. La difficulté, c’est que cela reste un point de défaillance unique.
Ido Ben-Natan, patron de la société de sécurité Blockaid, dans un entretien accordé à The Block le 7 août 2026, après l’exploitation de la faille Coldcard
Le constat déplace la ligne de fracture. Elle ne sépare plus la plateforme et le portefeuille matériel, mais la vigilance active et permanente d’un côté, la délégation assumée à un tiers de confiance de l’autre. Les détenteurs qui avaient ajouté une phrase de passe à leur seed ont d’ailleurs été largement épargnés par l’incident.
River n’est pas un observateur neutre
La société qui publie ces chiffres vend elle-même des services bitcoin. River déclarait en mai 2026 conserver plus de 25 000 bitcoins pour le compte de ses clients, avec un modèle de réserves intégrales et des attestations mensuelles, et détenir 437 bitcoins pour son propre compte. Un rapport qui valorise la détention directe tout en vendant de la conservation professionnelle mérite d’être lu en gardant cette position en tête.
Le rapport ne pousse pourtant pas une solution unique. Il défend une combinaison adaptée aux compétences de chacun entre portefeuille personnel, dispositif à plusieurs signatures et dépositaire transparent. Cette prudence tranche avec le discours militant qui domine habituellement le sujet, et elle est probablement l’apport le plus utile du document.
Ce que la répartition change pour un patrimoine
Un épargnant qui construit une allocation sur plusieurs années n’a pas les mêmes contraintes qu’un fonds coté. Le premier arbitre entre le risque de contrepartie et le risque opérationnel, le second n’a pas le choix et passe par un dépositaire. La question n’est pas de savoir qui a raison, mais de mesurer lequel des deux risques on sait réellement gérer.
Le raisonnement vaut au-delà du bitcoin. Une assurance-vie, un compte-titres, un coffre bancaire posent la même question de garde, avec des régimes juridiques différents et des recours qui existent. Le bitcoin détenu en propre supprime l’intermédiaire, et avec lui toute possibilité de rattraper une erreur. Avec un cours autour de 63 500 dollars, un portefeuille moyen de quelques dixièmes de bitcoin représente déjà plusieurs milliers d’euros suspendus à une sauvegarde papier.
La diversification des modes de garde suit alors la même logique que la diversification des actifs. Répartir entre un portefeuille personnel bien sauvegardé et un dépositaire régulé européen ne relève d’aucune idéologie : c’est une façon de ne pas concentrer deux risques distincts sur un seul point.
La première baleine n’a pas de porte-parole
Les institutions concentrent l’attention parce qu’elles publient, communiquent et déposent des documents réglementaires. La masse des portefeuilles individuels, elle, ne dit rien, ne signale pas ses mouvements et ne se réduit à aucun comportement homogène. On y trouve des convaincus de 2013, des acheteurs de 2025 et des clés oubliées dans un tiroir.
Cette opacité est le vrai sujet des prochains mois. Tant que la majorité de l’offre reste hors des bilans identifiables, aucun modèle de valorisation ne peut prétendre anticiper l’offre disponible à la vente : les 13,83 millions de bitcoins hors plateformes restent une inconnue, et c’est peut-être ce qui différencie encore le bitcoin d’un actif financier ordinaire.
