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Une action Apple ou Tesla qui change de mains sur une blockchain publique, un dimanche soir, sans passer par le Nasdaq : l’idée circulait depuis des années dans les couloirs de Wall Street. Elle vient de recevoir un cadre juridique américain. Le régulateur boursier des États-Unis a publié le 17 septembre une ordonnance qui accorde une exemption conditionnelle de cinq ans aux plateformes voulant lister et échanger des actions tokenisées sans s’enregistrer comme bourse de valeurs. Une action tokenisée, c’est un jeton émis sur blockchain qui représente la propriété réelle d’un titre coté, avec les droits attachés à ce titre.
Le texte porte un nom : Innovation Exemption. Il arrive dans un moment singulier, deux jours après l’enterrement au Sénat du CLARITY Act, la grande loi de structure de marché que l’industrie attendait depuis trois ans. La Securities and Exchange Commission avance désormais seule, avec ses propres outils, sur un terrain que le Congrès n’a pas su baliser. Qu’autorise réellement cette dérogation, et que laisse-t-elle dehors ?
Ce qu’autorise l’ordonnance du 17 septembre
L’ordonnance crée une catégorie d’acteurs baptisée Tokenized Securities Venues, les TSV. Ces plateformes réunissent acheteurs et vendeurs d’actions tokenisées du système national de marché américain en s’appuyant sur des teneurs de marché automatisés et des pools de liquidité à accès contrôlé. Jusqu’ici, faire cela revenait mécaniquement à exploiter une bourse au sens du Securities Exchange Act de 1934, avec l’enregistrement et les obligations qui l’accompagnent.
La mécanique administrative mérite un mot. Le régulateur ne désigne pas les plateformes une par une : toute société qui estime entrer dans la définition et respecter les conditions n’a qu’à notifier la Commission avant d’ouvrir. Aucun agrément préalable, aucune instruction de dossier, ce qui change la vitesse à laquelle un acteur peut se lancer. Le texte porte le numéro 2026-90 et s’accompagne d’une consultation publique sur d’éventuelles modifications.
Une seconde exemption double la première. Les fournisseurs de liquidité qui alimentent ces pools avec leur capital propre échappent temporairement à la définition de dealer, celle qui déclenche un statut réglementé lourd. Sans cette clause, aucun teneur de marché n’aurait pris le risque d’apporter ses propres titres tokenisés, et les pools seraient restés vides. C’est la pièce technique qui rend l’ensemble opérationnel, et elle vient avec une liste de garde-fous précis.
Six conditions encadrent les plateformes
La dérogation n’est pas un blanc-seing. D’après le communiqué de la Commission, chaque TSV devra respecter six conditions simultanées pendant toute la durée du régime :
- les actions tokenisées négociées sont soumises à des limites de nombre de symboles et de volume ;
- la plateforme vérifie que le jeton confère les mêmes droits et privilèges que l’action traditionnelle de même catégorie ;
- avant de lister un titre tokenisé par un tiers non affilié, elle notifie l’émetteur par écrit et lui laisse la possibilité de s’y opposer ;
- les contrats intelligents employés sont auditables, publics et déployés sur un registre distribué public et sans permission ;
- toute suspension de cotation sur la place principale est répercutée au même moment sur le jeton ;
- la plateforme publie des informations sur son fonctionnement, son activité de négociation et celle de ses affiliés.
La quatrième condition est la plus structurante pour qui vient de la crypto. Elle impose un registre public et sans permission, donc Ethereum, Solana ou un équivalent ouvert, et non une chaîne privée montée pour l’occasion. Le code doit rester lisible par n’importe qui, ce qui ferme la porte aux boîtes noires que certains acteurs traditionnels auraient volontiers bâties.
La troisième répond directement à la querelle publique de début septembre entre le patron d’AMC Entertainment et Robinhood. Elle offre à l’entreprise cotée un droit d’objection sur la tokenisation de ses titres par un tiers, dans un délai de trente jours.
Les jetons synthétiques restent à la porte
Le point le plus commenté du texte est une exclusion. Seuls les jetons représentant une propriété réelle de l’action sous-jacente entrent dans le périmètre. Les produits dérivés qui se contentent de répliquer un cours, très répandus dans les offres installées hors des États-Unis, ne bénéficient d’aucune protection de cette ordonnance. Une part de ce qui s’échange aujourd’hui depuis Jersey ou des juridictions équivalentes reste donc hors du cadre américain.
L’Innovation Exemption, bien que temporaire, permettra aux TSV de négocier des actions tokenisées du système national de marché dans un environnement à accès contrôlé, pendant que la Commission examine la nécessité de mesures supplémentaires pour faciliter la négociation en chaîne.
Paul S. Atkins, président de la Securities and Exchange Commission, déclaration du communiqué officiel du 17 septembre 2026
Le même Atkins a précisé que les jetons admis doivent offrir à leurs porteurs les mêmes droits que les titres traditionnels, droit au dividende et droit de vote compris. La formule tranche une ambiguïté qui traînait depuis deux ans, celle du porteur qui croit détenir une action et ne figure nulle part au registre des actionnaires.
Un texte publié deux jours après l’échec du CLARITY Act
Le calendrier n’a rien d’un hasard. Le Sénat américain n’a réuni, le 15 septembre, que 49 voix sur les 60 nécessaires pour faire avancer le CLARITY Act, censé répartir les compétences entre la Securities and Exchange Commission et le régulateur des dérivés. Ce vote de procédure au Sénat a échoué, et avec lui la perspective d’un cadre législatif avant 2027.
Le régulateur avait justement retenu son exemption tant que la chambre haute travaillait, pour ne pas préempter le législateur. Cette contrainte politique a disparu d’un coup. Le lendemain du vote, Paul Atkins annonçait sur X que son agence agirait dans les limites de son autorité statutaire. L’ordonnance tombait le surlendemain.
L’agence enchaîne les initiatives depuis l’été. La règle permanente proposée en août sur les actifs numériques a ouvert la série, suivie le 1er septembre d’une refonte des obligations des agents de transfert, la première depuis quatre décennies, puis d’une table ronde sur la négociation en continu. Trois commissaires républicains portent l’ensemble, ce qui expose ces textes à un renversement si la composition de la Commission change.
Une dérogation américaine, un marché européen encadré par MiCA
Un résident de l’Union européenne ne trouvera pas demain des actions tokenisées américaines sur son compte. L’ordonnance vise les plateformes soumises au droit américain et les titres du système national de marché, sans créer le moindre droit d’accès depuis l’extérieur. MiCA ne couvre pas les titres financiers tokenisés, qui relèvent en Europe d’un régime pilote distinct, arrivé à mi-parcours et encore peu utilisé.
L’effet d’entraînement, lui, est bien réel. Les grandes juridictions s’observent, et le calendrier sud-coréen de février 2027 prévoit déjà de faire basculer actions, obligations et fonds sur blockchain. Une infrastructure américaine opérationnelle déplacerait la référence mondiale, comme les ETF au comptant l’ont fait sur le bitcoin en deux ans.
Cinq ans pour transformer l’essai
La date de péremption figure noir sur blanc dans le texte : les exemptions expirent cinq ans après leur publication au Federal Register. Il faudra ensuite une règle permanente votée par la Commission, ou une loi. Atkins l’écrit lui-même, le régime provisoire doit être suivi d’une réglementation durable pour que les marchés en chaîne restent une voie praticable.
Reste la question du volume. Citi estimait en juin que les actifs tokenisés pourraient représenter 5 500 milliards de dollars d’ici 2030, projection qui suppose que les grandes places financières suivent le mouvement. Les plafonds de symboles et de volume imposés par la SEC vont brider volontairement les premières années, le temps d’observer ce que produit un carnet d’ordres remplacé par un pool automatisé.
Le vrai test se jouera sur la liquidité et sur la tenue de ces pools en cas de choc. Un marché qui reste ouvert quand la place de cotation est fermée pose une question à laquelle personne n’a encore de réponse solide : que vaut un prix formé le dimanche soir sur une poignée de fournisseurs de liquidité, alors que le titre sous-jacent ne cotera pas avant seize heures ?
