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Deux semaines de suite, la plus grosse trésorerie bitcoin du monde n’a pas bougé d’un satoshi. Strategy, l’ancienne MicroStrategy devenue la société cotée qui détient le plus de bitcoins, a déposé lundi 14 septembre 2026 un formulaire 8-K auprès du régulateur boursier américain. On y apprend qu’elle n’a ni acheté ni vendu le moindre bitcoin la semaine précédente, et qu’elle a consacré 139,3 millions de dollars au rachat de ses propres titres.
La mécanique qui a fait la réputation de l’entreprise consistait à émettre des actions pour acheter des bitcoins, encore et encore. Elle tourne aujourd’hui à l’envers : l’argent frais sert à racheter du papier, pas à empiler du métal numérique. Pour l’épargnant qui s’est exposé au bitcoin en passant par une action cotée plutôt que par un portefeuille, ce renversement mérite qu’on regarde sous le capot. Que s’est-il cassé dans le moteur ?
Ce que dit le dépôt du 14 septembre
Entre le 8 et le 13 septembre, Strategy a racheté 1,42 million d’actions de préférence STRC pour environ 139,3 millions de dollars. Aucune action ordinaire n’a été émise sur la période via le programme dit au fil de l’eau, celui qui vendait des titres nouveaux au prix du marché pour financer les achats. Le trésor reste figé à 845 050 bitcoins, soit environ 65,7 milliards de dollars aux cours du moment.
Ces rachats ont été financés par la poche baptisée USD Cash, l’un des deux compartiments de trésorerie que l’entreprise s’est imposés. Au 14 septembre, l’USD Reserve affichait 5,1 milliards de dollars et l’USD Cash 1,3 milliard, selon le dépôt réglementaire. Le premier compartiment est verrouillé et ne peut servir qu’au paiement des dividendes des actions de préférence et des intérêts de la dette.
Michael Saylor a par ailleurs déserté son rituel du dimanche. Le cofondateur publiait chaque semaine le graphique de suivi du trésor, annonce à peine déguisée d’un achat imminent, et ces publications se sont raréfiées à mesure que les acquisitions s’espaçaient. Le silence du compte est devenu un indicateur aussi lisible que le dépôt lui-même.
STRC, l’action de préférence qui ancre tout le montage
Le titre STRC, surnommé Stretch, n’est pas une action ordinaire. C’est une action de préférence perpétuelle : aucune échéance de remboursement, et un dividende mensuel à taux variable que l’entreprise ajuste pour maintenir le cours au plus près de sa valeur nominale de 100 dollars. Le produit vise l’investisseur qui cherche un revenu régulier, pas une plus-value.
Racheter ces titres sur le marché remplit deux fonctions à la fois : soutenir leur cours quand il décroche sous le pair, et alléger la facture de dividendes des trimestres suivants puisque les titres rachetés cessent d’en verser. Un STRC qui tient ses 100 dollars redevient un canal de financement ; un STRC qui décroche ferme ce canal et fait douter de la capacité de l’entreprise à honorer ses engagements.
Un mNAV à 1,1 qui ferme le robinet des émissions
Le ratio mNAV compare la valeur d’entreprise de Strategy à celle du bitcoin qu’elle détient. Il a longtemps oscillé entre 2 et 3, et c’est tout le moteur du modèle : chaque action émise au prix du marché achetait alors davantage de bitcoins par titre qu’elle n’en diluait. Redescendu à 1,1 selon l’entreprise, il rend l’émission d’actions nouvelles pratiquement stérile pour les actionnaires en place.
Le marché a sanctionné la séquence. Le titre MSTR a cédé 4,7 % sur la semaine pour clôturer vendredi à 130,97 dollars, quand le bitcoin reculait de 3,9 % sur la même période. L’action reste en repli d’environ 71 % par rapport à son sommet de 2025, et la compression des primes frappe tout le secteur des sociétés de trésorerie, comme le montrait déjà l’érosion des valorisations au printemps.
Le dirigeant avait pourtant prévenu, un mois plus tôt, que la flexibilité passerait avant l’accumulation. Interrogé sur la possibilité de céder des bitcoins pour financer le reste, il ne s’était pas réfugié derrière la doctrine du jamais vendre, qu’il avait déjà officiellement abandonnée au printemps. La phrase valait engagement sur la méthode.
Nous devons être capables de vendre du bitcoin autant que d’être capables d’en acheter.
Michael Saylor, président exécutif de Strategy, séance de questions-réponses du 17 août 2026
Les quatre leviers activés par le cadre financier maison
Strategy a formalisé cette bascule dans un dispositif qu’elle appelle le Digital Credit Capital Framework. Quatre autorisations en découlent, toutes tournées vers la défense du bilan plutôt que vers l’achat de bitcoins.
- un programme de rachat de titres de crédit numériques, doté d’un milliard de dollars et porté à deux milliards la semaine dernière, concentré en priorité sur le STRC ;
- un rachat d’actions ordinaires d’un milliard de dollars, validé mais encore peu utilisé ;
- un BTC Monetization Program élargi, qui autorise la cession de jusqu’à cinq milliards de dollars de bitcoins pour alimenter la réserve et honorer dividendes et intérêts ;
- une réserve en dollars verrouillée, réservée aux seuls dividendes des actions de préférence et intérêts de la dette.
L’autorisation de vendre reste théorique à ce stade, puisque aucun bitcoin n’a quitté les coffres. Elle change néanmoins la nature du titre : l’actionnaire n’achète plus un engagement d’accumulation indéfinie, mais une société qui arbitre entre son bilan et son stock.
La logique de ces rachats se comprend d’ailleurs sans détour. Quand le marché refuse de payer une prime pour du bitcoin logé dans un bilan coté, racheter ses propres titres décotés revient à acheter du bitcoin avec un rabais, ce que le dernier aller-retour coûteux sur le marché spot avait rendu évident.
Derrière Strategy, un peloton qui ne pèse presque rien
D’après les données de Bitcoin Treasuries, 197 sociétés cotées ont adopté ce modèle sous une forme ou une autre. Le classement s’effondre pourtant juste derrière le leader, comme le montre la comparaison des quatre poursuivants immédiats.
| Société | Bitcoins détenus | Part du trésor de Strategy |
|---|---|---|
| Strategy | 845 050 | référence |
| Twenty One | 43 514 | 5,1 % |
| Metaplanet | 43 000 | 5,1 % |
| MARA | 35 577 | 4,2 % |
| Bitcoin Standard Treasury Company | 30 021 | 3,6 % |
Les quatre trésors réunis pèsent à peine 18 % de celui de Saylor. Aucun acteur ne peut prendre le relais si le premier cesse durablement d’acheter, et c’est précisément ce qui rend la pause actuelle structurante pour la demande institutionnelle, un point déjà visible quand le stock agrégé des sociétés cotées avait franchi le million d’unités.
Ce qu’une marge de 3 pour cent impose comme horizon
Le cœur du bilan tient en deux nombres. Strategy a accumulé 845 050 bitcoins pour 63,73 milliards de dollars, soit un prix de revient moyen de 75 412 dollars l’unité. Avec un bitcoin autour de 77 900 dollars, la plus-value latente avoisine les 2 milliards, une marge de 3 % qui laisse peu d’air sous les pieds.
Ce coussin mince explique la prudence actuelle mieux que n’importe quel discours. Une entreprise qui doit verser des dividendes mensuels en dollars sur un actif volatil ne peut pas se permettre de dépendre d’une plus-value de 3 % pour tenir ses engagements. La constitution de réserves liquides devient une condition de survie, pas un choix d’allocation.
Reste ce que cette séquence enseigne à qui détient du bitcoin autrement. Strategy contrôle toujours plus de 4 % des 21 millions de bitcoins qui existeront un jour, et aucun des programmes de rachat en cours ne vient entamer ce stock. La question n’est plus de savoir si elle vendra, mais dans quelles conditions de marché elle y serait contrainte, et ce que cela dirait de la solidité d’un modèle où l’exposition à un actif rare se finance par de la dette et des dividendes en monnaie.
