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- Ce que Rostin Behnam a dit de l’ether
- Une frontière tracée en 2018, jamais confirmée depuis
- Les points sur lesquels les deux agences ne se rejoignent pas
- Une agence qui se dit démunie face à la fraude
- Le texte du Sénat ne réglera pas la question
- Un marché qui attend, coincé entre 1 200 et 1 373 dollars
- La clarté ne sortira pas d’un colloque universitaire
Le 24 octobre 2022, le Rutgers Center for Corporate Law and Governance, la Wall Street Blockchain Alliance et le cabinet Lowenstein Sandler ont réuni juristes, universitaires et régulateurs autour d’un symposium consacré à la régulation de l’innovation financière. Invité à ouvrir la journée, Rostin Behnam, président de la Commodity Futures Trading Commission, y a redit une chose que le marché américain attend d’entendre depuis des années : pour son agence, l’ether est une marchandise, pas un titre financier.
La distinction paraît abstraite, elle décide de tout. Un actif rangé parmi les marchandises relève de la CFTC, le régulateur des marchés à terme américains. Un actif qualifié de titre financier bascule chez la Securities and Exchange Commission, avec obligation d’enregistrement, documentation d’émission et responsabilité civile à la clé. Le classement fixe le régulateur, les obligations et le coût de toute plateforme qui liste le jeton aux États-Unis.
Le président de la SEC, Gary Gensler, n’a jamais validé cette lecture, sans jamais la démentir formellement non plus. Deux agences fédérales, deux compétences, et un actif de deuxième capitalisation mondiale qui flotte entre les deux depuis son lancement. Une déclaration de président d’agence dans un colloque universitaire suffit-elle à trancher une question de droit ?
Ce que Rostin Behnam a dit de l’ether
Le passage tenait en quelques phrases. Interrogé sur la classification des actifs numériques, le président de la CFTC a lâché « Ether, j’ai suggéré que c’est une marchandise », avant d’ajouter que son homologue de la SEC pensait autrement, ou du moins n’avait déclaré ni l’un ni l’autre de façon certaine. La formule vise juste : ce n’est pas un désaccord frontal, c’est un vide.
La position n’a rien d’improvisé. Behnam avait déjà rangé le bitcoin et l’ether du côté des marchandises au printemps 2022, dans une prise de parole remarquée en mai, et son agence répète depuis que la grande majorité des jetons échangés relèvent de sa compétence. La nouveauté tient au calendrier : la déclaration tombe six semaines après le passage d’Ethereum à la preuve d’enjeu.
Behnam a aussi tenté de désamorcer le récit d’une guerre de territoire entre les deux agences, qu’il juge caricatural. Selon lui, prétendre que deux administrations fédérales ne sauraient pas coopérer relève du cynisme. La réalité observée par le marché est plus prosaïque : quatre ans après le début du débat, aucune règle écrite ne dit à une plateforme américaine sous quel régime elle liste l’ether.
Une frontière tracée en 2018, jamais confirmée depuis
L’origine du flou remonte à un discours. En 2018, William Hinman, alors directeur de la division du financement des entreprises de la SEC, affirmait que le bitcoin et l’ether étaient suffisamment décentralisés pour ne pas être considérés comme des titres financiers. Le propos n’engageait pas formellement la Commission, mais l’industrie s’en est servie comme d’un point d’ancrage pendant quatre ans.
Gensler, président de la SEC depuis avril 2021, a rouvert la brèche en septembre 2022 en suggérant que le basculement d’Ethereum vers la preuve d’enjeu, et les rendements réguliers qui l’accompagnent, pouvaient justifier une qualification de titre financier. Le marché a réagi immédiatement : le cours de l’ether a reculé de 11 % dans les jours qui ont suivi. Sa Commission a par la suite laissé entendre devant un tribunal fédéral que les nœuds Ethereum concentrés aux États-Unis pouvaient fonder sa compétence, un argument de territorialité qui a fait tousser les juristes.
Les points sur lesquels les deux agences ne se rejoignent pas
Le désaccord ne porte pas seulement sur l’étiquette accolée à l’ether. Il se décline sur une série de sujets très concrets qui déterminent la vie quotidienne des plateformes et des émetteurs américains.
- la qualification des altcoins, que la CFTC tend à traiter comme des marchandises et la SEC comme des titres présumés ;
- le sort du jalonnement, que Gensler considère comme un mécanisme de rendement susceptible de déclencher le droit financier ;
- la compétence territoriale, invoquée par la SEC sur la base de la localisation des nœuds d’un réseau ;
- les moyens d’enquête, très inégaux entre les deux administrations.
Aucun de ces points n’a été arbitré par une loi. Chacun est traité au cas par cas, par la voie contentieuse, ce qui revient à laisser des juges fédéraux écrire la doctrine à la place du Congrès. Le coût de cette méthode se paie en années et en dossiers arbitrés à contretemps.
Une agence qui se dit démunie face à la fraude
Behnam a écarté au passage une idée répandue dans le secteur, celle d’une CFTC systématiquement plus clémente que la SEC. Il a renvoyé au bilan répressif de son agence, qui a par exemple ouvert le premier front américain contre une organisation autonome décentralisée en septembre 2022. La plateforme bZeroX a écopé d’une amende de 250 000 $ assortie d’une interdiction d’exercer, et la structure qui lui a succédé a été poursuivie dans la foulée.
Le président de la CFTC a surtout insisté sur ce qui lui manque. Son agence ne dispose pas, sur les cryptoactifs, des outils de surveillance dont elle bénéficie sur les marchés traditionnels. Chaque dossier crypto ouvert jusque-là l’avait été grâce à un lanceur d’alerte ou à un signalement extérieur, jamais par détection autonome. Une régulation qui dépend de dénonciations n’est pas une régulation, elle est une loterie.
La peur et l’inquiétude de fond, c’est que nous n’en faisons pas assez. Si nous disposions de plus de moyens, nous pourrions mettre au jour davantage de fraudes et de manipulations.
Rostin Behnam, président de la CFTC, symposium « Regulating Financial Innovation » organisé à Rutgers le 24 octobre 2022
Le texte du Sénat ne réglera pas la question
Behnam renvoie une partie de la responsabilité au Congrès, paralysé à l’approche des élections de mi-mandat de novembre 2022. Le principal véhicule législatif en circulation, le Digital Commodities Consumer Protection Act porté par les sénateurs Debbie Stabenow et John Boozman, est présenté comme le texte crypto ayant les meilleures chances d’aboutir. Il ne donnerait pourtant pas à la CFTC le pouvoir de classer les jetons, ce qui laisse intacte la question posée à Rutgers.
Le projet organise une surveillance des plateformes et des marchés au comptant, pas une taxinomie des actifs. Le dispositif imaginé au Sénat depuis l’été 2022 confierait à l’agence un mandat de police des échanges, sans lui remettre la clé de la qualification juridique. La frontière entre marchandise et titre resterait donc mouvante, arbitrée dossier par dossier.
Behnam plaide en conséquence pour une coopération continue entre les deux régulateurs, celle-là même dont l’industrie américaine dit souffrir depuis quatre ans. Le contraste avec l’Union européenne saute aux yeux : à la même période, Bruxelles finalisait un règlement unique qui, lui, nomme les catégories et désigne les autorités compétentes. Les émetteurs européens savent à quelle porte frapper, leurs homologues américains non.
Un marché qui attend, coincé entre 1 200 et 1 373 dollars
Le cours de l’ether, lui, n’a pas bougé. Au moment de l’intervention de Behnam, il évoluait dans un couloir étroit compris entre 1 200 et 1 373 $ depuis près d’un mois, avec un indice de force relative à 52, soit un territoire strictement neutre selon les données de TradingView reprises par Bitcoinist.
Ce calme apparent dit quelque chose. Un actif dont la qualification juridique reste ouverte sur le premier marché mondial n’attire ni les acheteurs institutionnels, qui exigent un cadre, ni les vendeurs, qui n’ont pas de nouvelle raison de sortir. L’incertitude réglementaire fige les positions bien plus qu’elle ne les déplace.
La clarté ne sortira pas d’un colloque universitaire
Une déclaration de président d’agence n’a pas valeur de règle. Elle éclaire une intention, elle ne protège aucune plateforme d’un contentieux ultérieur, et deux administrations qui disent coopérer sans se contredire publiquement laissent en réalité chacun deviner sa propre exposition. Le vide juridique profite à ceux qui savent l’exploiter, rarement aux détenteurs de jetons.
La suite se joue donc au Congrès, et le calendrier électoral américain vient d’y ajouter plusieurs mois. Entre-temps, chaque nouvelle affaire portée devant un juge fédéral écrit un morceau de doctrine que personne n’a voté. C’est le prix d’une frontière laissée floue sur le deuxième actif numérique de la planète.
