Voir la table des matières Ne plus voir la table des matières
Deux mois après l’arrivée des premiers fonds indiciels Bitcoin au comptant sur les marchés américains, la question de l’ether s’est immédiatement posée. Le 15 mars 2024, Grayscale a déposé auprès de la Securities and Exchange Commission un dossier révisé, le fameux formulaire 19b-4, pour transformer son Grayscale Ethereum Trust en un ETF au comptant coté sur la plateforme NYSE Arca. La conversion du plus ancien véhicule d’investissement dédié à l’ether ouvrirait aux particuliers un accès simple à la deuxième cryptomonnaie mondiale.
Un tel produit permettrait d’acheter une exposition à l’ether via un compte-titres classique, sans détenir directement le jeton ni gérer un portefeuille numérique. Le calendrier réglementaire promettait pourtant d’être tendu, car tous les régulateurs n’accueillent pas ces produits avec le même enthousiasme que le secteur. La SEC allait-elle prolonger à l’ether l’ouverture consentie au bitcoin, ou dresser une nouvelle ligne de défense ?
Un dossier révisé pour convertir le Grayscale Ethereum Trust
Le dépôt du 15 mars visait à faire passer le Grayscale Ethereum Trust, connu sous le symbole ETHE, du statut de fonds fermé à celui de fonds négocié en Bourse. Craig Salm, directeur juridique de Grayscale, a présenté cette démarche comme une étape marquante dans les efforts de la société pour amener ETHE sur NYSE Arca. Les investisseurs méritent un accès à l’ether exactement comme ils l’ont obtenu pour le bitcoin, a fait valoir le groupe.
Cette offensive prolongeait une stratégie éprouvée. Grayscale sortait tout juste de sa victoire judiciaire contre la SEC à l’été 2023, décision qui avait contraint le régulateur à réexaminer la conversion du fonds Bitcoin et ouvert la voie aux onze produits au comptant lancés en janvier 2024. Fort de ce précédent, l’émetteur appliquait le même raisonnement à l’ether, en misant sur la cohérence de traitement entre les deux actifs pour désamorcer les objections.
Deux sénateurs démocrates montent au créneau
La trajectoire n’avait rien d’une formalité. La veille du dépôt, les sénateurs Jack Reed, élu du Rhode Island, et Laphonza Butler, élue de Californie, adressaient à Gary Gensler une lettre l’exhortant à ne plus approuver de nouveaux produits indiciels adossés aux cryptomonnaies. Le succès des ETF Bitcoin dérangeait manifestement une partie du Congrès, et les deux parlementaires entendaient stopper l’élargissement de la gamme à d’autres jetons.
Leur argumentaire s’appuyait sur plusieurs constats précis et documentés qu’il vaut la peine de détailler point par point :
- une enquête de la FINRA révélant que 70 % des communications des courtiers avec les particuliers enfreignaient les règles d’information équitable ;
- des messages assimilant à tort la cryptomonnaie à des liquidités, ou décrivant ses risques de façon trompeuse ;
- l’appellation même d’« ETF » qui, selon eux, masque des caractéristiques essentielles de ces placements ;
- l’absence des protections offertes par l’Investment Company Act de 1940, dont bénéficient les fonds traditionnels investis en actions.
Les deux élus jugeaient que le bitcoin, cryptomonnaie la plus établie et la plus scrutée, montrait déjà des signes de fragilité, et que les autres actifs numériques restaient bien plus exposés aux manipulations. Ils ne croyaient pas aux volumes d’échange suffisants pour soutenir des produits indiciels sur des jetons plus étroits, plus susceptibles selon eux de schémas frauduleux de type gonflement puis liquidation.
La réplique de Coinbase sur la liquidité de l’ether
La réponse du secteur ne s’est pas fait attendre. Paul Grewal, directeur juridique de la plateforme Coinbase, a contesté publiquement la lettre en avançant que les données empiriques disaient l’inverse des craintes sénatoriales. Il rappelait que Coinbase avait déjà transmis à la SEC un commentaire écrit de vingt-sept pages consacré précisément à la maturité du marché de l’ether.
Respectueusement, sénateurs, les preuves indiquent exactement l’inverse de ce que vous soutenez. Le marché au comptant de l’ether est profond et liquide.
Paul Grewal, directeur juridique de Coinbase, publication sur X du 15 mars 2024
À l’appui de sa démonstration, le juriste soulignait que une seule action du S&P 500 affichait un écart acheteur-vendeur plus serré que celui de l’ether, preuve à ses yeux d’un marché apte à supporter une surveillance appropriée. Le volume d’échange de la cryptomonnaie dépassait même celui de nombreuses valeurs de l’indice phare de Wall Street, un point qui replaçait la nature juridique contestée de l’ether au cœur du débat.
Un affrontement aux ramifications politiques
Le duel dépassait la seule technique financière. En pleine année électorale, la position des deux sénateurs cristallisait une fracture au sein du Parti démocrate sur le traitement à réserver aux actifs numériques. Plusieurs analystes y voyaient un pari risqué, susceptible d’éloigner une frange d’électeurs sensibles à ces sujets à quelques mois du scrutin présidentiel.
D’un côté, les régulateurs mettaient en avant des craintes légitimes de manipulation de marché pour justifier leur prudence. De l’autre, les acteurs du secteur répliquaient que les marchés de la cryptomonnaie avaient gagné en profondeur et pouvaient accueillir des produits correctement encadrés. Cette tension reflétait aussi le désaccord persistant entre agences américaines sur la qualification de l’ether, tantôt rangé du côté des marchandises, tantôt suspecté d’être un titre financier, un point que rappelait déjà l’entrée des grands gestionnaires d’actifs sur le créneau.
Ce que la décision de la SEC allait trancher
Au-delà du sort d’un émetteur, ce dossier engageait la doctrine du régulateur pour toute une catégorie de placements. La SEC devait rendre son verdict avant la fin mai 2024, échéance fixée par le calendrier d’examen des demandes concurrentes déposées par plusieurs gestionnaires. Un feu vert vaudrait reconnaissance implicite de l’ether comme actif suffisamment mature ; un refus renverrait le secteur devant les tribunaux, sur le terrain même où Grayscale avait déjà eu gain de cause l’année précédente. La commission mesurait aussi le poids d’un revirement après avoir cédé sur le bitcoin.
Pour les épargnants tentés par une exposition simplifiée à l’ether, l’arbitrage à venir dessinait les contours du cadre dans lequel ils investiraient demain. La frontière entre protection de l’investisseur et frein à l’innovation se jouait dans ces quelques semaines, et chaque partie affûtait déjà ses arguments pour l’étape suivante, judiciaire ou réglementaire.
